【中信新三板】欧迅体育（430617）新三板公司分析报告 专业赛事运营打造体育服务业领头羊， 全产业链布局进军体育消费终端市场发布时间：2016-09-26 15:04:42
公司概述：新三板全产业链布局的体育服务业领头羊。公司成立于2006年，目前已成为新三板体育服务业的龙头企业，业务由早期的赛事赞助咨询发展到如今覆盖包括赛事运营、赞助咨询、新媒体版权经营和票房承销的体育服务业全产业链环节，经营足球、网球、路跑、篮球等体育赛事。公司2015年实现营业收入0.92亿元，同比增长176%。
三大变现渠道有所侧重，票务承销将成核心。公司2015年新布局票务承销业务，目前已获得两家中超俱乐部和六家中甲中乙俱乐部票务承销的五年以上长期经营权。通过俱乐部经营的商业化深入和深耕二线城市球迷市场，公司预计票务承销业务从2016年实现毛利。公司通过收购德川体育以加强门票定价能力，增加门票收入并节约票务渠道成本。凭借行业先入、渠道成本优势和票务数据积累，公司有望在票务承销业务中建立壁垒。欧迅体育将以球票销售为切入口，直接获取重度体育迷用户，围绕球迷开发高溢价球队周边衍生品，终端消费市场将成新的利润增长点。
风险因素。行业格局剧变风险，新设业务和市场竞争加剧风险。
估值分析。截至2016年8月15日，新三板体育行业公司（做市板块，剔除负值）2015年PE（TTM）为30倍；主板体育行业公司2015(TTM)/2016PE为102/85倍，三板估值较A股折价70%。欧迅体育拥有丰富的体育赛事运营经验，围绕赛事运营全产业链布局。票房营销业务预计在未来为欧迅体育带来稳定且持续增长的营收和盈利。建议关注公司未来业务转型和赛事资源积累。
公司成立于2006年，经历10年经营，目前已成为新三板体育服务业的龙头企业，业务由早期的赛事赞助咨询发展到如今覆盖包括赛事运营、赞助咨询、新媒体版权经营和票房承销的体育服务业全产业链环节，经营赛事包括足球、网球、路跑、篮球等体育赛事。2012年，公司运营并执行曼联中国行活动，主办曼联VS上海申花的比赛。2014年举办了欧冠篮球联赛中国行（巴萨VS浙江广厦），同年公司在全国中小企业股份转让系统挂牌，成为新三板体育产业第一股。2015年，欧迅体育成功举办拜仁慕尼黑VS广州恒大淘宝的商业赛事。公司其他运营赛事包括WTA广州女子网球公开赛、新民晚报暑期中学生足球赛等网球、足球和马拉松赛事，具备一定知名度和良好的市场口碑。
以四大主营业务——体育赛事运营管理、体育媒体版权运营管理、体育赞助咨询服务和体育票房营销管理驱动企业运营。欧迅体育属于体育产业中的体育服务业领域，是集体育赞助咨询服务、体育赛事运营管理、体育媒体版权运营管理和体育票房营销管理四大主营业务为核心的体育服务业全产业链公司。欧迅体育成立已有十年，早期（2006-2012年）以咨询和中介业务为主，即体育赛事赞助咨询管理为主要业务。在2015年之前，该业务的营收占比也在40%以上。2012年至2015年，欧迅体育新增资源策划管理和媒体内容管理两项业务。2015年，欧迅体育引入体育票房营销业务，与中超中甲五家俱乐部签订票务合作协议，取得其五年以上长期票务运营权，以球迷文化建设为核心，挖掘俱乐部商业价值，逐步提高俱乐部主场票房。票房承销有利于降低欧迅体育的营销波动性，稳定公司的营收和利润。2016年，与欧迅体育合作的足球俱乐部已有八家。
公司控股股东、实际控制人为自然人朱晓东先生。朱晓东先生直接持有公司52.59%股份，处于绝对控股地位，依其可支配表决权足以对公司股东大会的决议产生重大影响，同时朱晓东先生担任股份公司的董事长及总经理，对公司经营管理和重大事项决策具有重大影响。朱晓东先生为中国国籍，无境外永久居留权，男，1972年2月出生，日本一桥大学企业管理专业学士，国际足联CIES体育管理硕士。1998年至2013年曾任日本足球协会日本职业足球联赛委员会企划部项目经理、国际足联中国商务代表、日本株式会社电通中国体育产业顾问、中国福特宝足球产业发展公司商务总监、国际足球联合会（FIFA）大中华区赛事顾问、日本株式会社电通体育产业顾问、北京欧迅体育文化传播有限责任公司总经理。2013年9月至今，任北京欧迅体育文化股份有限公司董事长、总经理，任期三年，现持有公司52.59%股份。目前还兼任欧迅控股有限公司董事、广州欧迅体育活动策划有限公司执行董事、上海欧迅体育文化发展有限公司总经理、欧迅体育文化国际有限公司董事。
2015年，新增票房承销业务使公司营收大幅增长176%。2015年，欧迅体育营收达9238.53万元，较2014年的3350.14万元大幅增加175.77%，主要由新增的体育票房承销和传统的体育媒体版权运营业务拉动，前者占营收31%，而后者占营收29%，大幅增长213.24%。毛利率由2011年-2014年平均毛利率28%急剧下降到2015年的3%，新增票房承销业务毛利率为-20%，对毛利率影响较大。由于票房承销初期投入较大，因此项目早期多为净亏损。到项目中后期毛利状况预计会有所改善。 公司的销售费用率和管理费用率在2015年以前保持稳定增长，主要是由于公司业务扩张人员规模上升而导致的。2015年，公司的销售费用率和管理费用率由2014年的24%和16%分别下降到17%和8%，而销售费用和管理费用绝对值依然保持上升态势，主要受营收快速增长影响而使费用率下降。公司无金融负债，因此财务费用率一直较低。 盈利方面，2015年，欧迅体育归母净利润为-2263.21万元，ROE为-55%，公司业务处于开拓期，亏损状况有所扩大，盈利情况较以往以赞助咨询为单一业务时有所恶化，主要是新增票房承销业务的大额摊销导致账面盈利下降，预计在项目成熟时能逐步盈利。2015年，经营活动现金流为-141.51万元，较2014年-383.62万元增加了242.11万元。虽然2015年账面亏损扩大，但主要由于票房经营权的摊销导致无形资产摊销额增加了2162.7万元。 公司无金融负债，均为经营性负债，资产负债率为76.85%。新增的票房承销业务大幅增加无形资产的同时，也使应付账款增加6527万元，但未来年度的负债根据合同逐年支付，对公司现金流并无压力，也不影响公司偿债能力，其获取的无形资产-长期足球票务经营权却可以提升公司持续经营和获利能力，提高市场占有率，并且给公司带来稳定的现金流。
国务院《意见》确立2025年五万亿目标。2014年10月，国务院出台了《关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》，加快对体育产业体系的整体布局，丰富体育产品和服务，进一步满足并刺激人民群众对体育的消费需求，到2025年，体育产业总规模将超过5万亿元。据国家体育总局统计，2014年体育产业增加值为4040.98亿元，占GDP 0.64%，产业总规模为13574.71亿元。若在2025年达到5万亿规模，则预计2015-2025年的体育产业年均复合增长率达12.58%。 根据易观智库的统计数据，2012年全球体育产业增加值占GDP 2%，按IMF的该年全球GDP 71.71万亿美元推算，全球体育产业规模为1.43万亿美元。[1]而发达国家的体育产业规模一般能占该国GDP的2%-3%。其中美国的体育产业最为发达，其2012年体育产业增加值达4200亿美元，远高于我国同期的500亿美元水平。从GDP总量和人口规模而言，我国体育产业潜力巨大，五万亿市场可期。按照体育产业总产值估算，若2025年达到5万亿规模，则2015-2025年间CAGR为12.58%；按体育产业增加值估计，若在2025年与GDP占比由现时的0.7%提高到全球平均1.5%，同时GDP按社科院估计的2015-2020年5.7%的潜在增速估算，则2025年我国体育产业增加值可达1.7万亿元，CAGR为14.20%。
产业潜在规模庞大，仍受宏观因素制约。体育消费属于居民的休闲娱乐的消费支出，与居民的收入水平、日常支出、社会保障程度、财富积累和分配息息相关。由于我国人口基数庞大、地域广阔，收入和消费水平差异很大。从美日德法等国的体育产业和经济状况来看，一国体育产业比重和该国的人均GDP呈现正相关关系，而和基尼系数负相关。体育消费，无论是体育健身还是赛事内容，对潜在消费者规模非常敏感，本质上也是对“人”的投资。由于健身服务和赛事内容的标准化程度高，尤其是赛事内容，边际成本低，固定成本高，因此需要庞大的消费者群体才有实现盈利的可能。而我国庞大的人口规模使得体育产业潜在规模十分巨大。但客观上而言，体育产业的发展上限也将受到贫富差距较大、地区经济发展不平衡、人口老龄化等顽疾的制约。
国家政策指导下的体育产业化是体育产业快速增长的短期主动力。体育产业潜力巨大，对传统制造业和新兴行业都有很强的拉动作用，有利于促进国家产业结构调整升级。但长期以来，我国体育事业市场化较低，比如以地方政府为主导的健身场馆建设和服务提供、职业化程度较低的体育联赛等。2010年，国务院出台《关于加快发展体育产业的指导意见》，开启体育产业化的新时代。在2025年前，体育产业化的趋势以及相关政策扶持是体育产业腾飞的主动力。依靠国家政策带动，举一纲而万目张，推动体育产业完成市场化自然能实现长远的健康发展。
体育产业结构升级有望激发体育服务业腾飞。体育产业未来快速增长，主要动力来自于产业结构的升级——观赏性体育将取代参与性体育成为第一动力，体育服务业增长平衡产业结构。我国目前体育产业结构中，体育用品在总市场规模中占68%，而以职业体育和体育彩票为代表的体育服务业占比仅19%。而美国的体育产业结构则远比我国成熟均衡，体育用品占比仅42%，观赏性体育占比31%，而除体育用品销售外的体育健身服务，包括健身与体育培训、运动健身场馆，合计占27%，大有“赛事——健身——用品”三足鼎立的格局：赛事紧紧围绕IP开展，具备强烈的观赏性和娱乐性；后两者构成参与性体育的主体，以体育赛事和健康需求带动健身热情，通过广大群众参与到体育活动当中，满足其健康生活的需求。反观我国目前的体育产业结构，则是极度依赖体育用品销售，与传统制造业结合紧密；而几乎全为第三产业的观赏性体育以及参与性体育中健身与体育培训、运动健身场馆等服务业部分占比均落后于美国当前结构——美国体育服务业占比高达58%，占据半壁江山；而中国的同一比例仅为32%。
观赏性体育成为五万亿目标增长的主引擎，赛事IP成为稀缺资源。观赏性体育以赛事形式呈现给观众，具备很强的娱乐性。赛事形式包括大型综合赛事、职业联赛和单独运作的商业赛事。赛事IP培育周期极为漫长，通常需要数十年的刻苦经营才能成形。NBA经过大卫•斯特恩1984年-2014年30年的经营，通过商业包装、明星战略和国际化推广，才成为当今最著名最成功的篮球联赛；超级碗更是从1967年开始举办以来，不断丰富比赛内容和增强娱乐性，包括邀请著名音乐家和歌手进行表演，如迈克尔•杰克逊、麦当娜等，到如今形成品牌价值5.8亿美元的赛事，高居2015年福布斯体坛赛事品牌价值榜榜首。体育赛事一旦形成良好的品牌和口碑，高关注度、高竞争水平和高收入将会持续吸引各地优秀的运动员汇聚，形成正反馈循环，如西甲、英超等欧洲足球联赛。因此，赛事的生命周期要远远长于运动员的职业生涯，不仅如此，与其他依赖IP的文化创意产业相比，如影视、动漫、文学等，体育赛事的地位更加牢固，往往需要大量资本持续介入才有机会改变现有格局，如近年由广州恒大引领烧钱热潮的中超联赛，即便如此，中超短时间也难以吸引顶级球星加盟，一时难以获得更大国际影响力。赛事版权是卖方市场，版权所有者议价能力很强，日益昂贵的赛事转播版权也体现出赛事IP的价值及其稀缺性。
职业化改革加速赛事IP培育和变现，产业链条日趋完善。2015年，中央深改组通过《中国足球改革发展总体方案》，进一步推进中超联赛的职业化改革，即实现联赛“政企分开”、“管办分离”，推动联赛商业化的独立运作，提高俱乐部的经营收益和效率。从历史的维度来看，职业体育多为国家队竞技体育服务，以奥运会等大型国际赛事成绩为目标，在早期确实可以通过行政手段快速提升竞技水平。但是，市场化、职业化的运作能够克服管办不分的低效，并吸引体育人才投身其中，更有效引导资源的投入。中超联赛在职业化改革上无疑是遥遥领先CBA、乒超、羽超等职业联赛，从1994年开始职业化改革，先后推行12分钟跑测试、YOYO体能测试等体能测试，2005年成立中超公司，2010年落实自由转会制度与国际足联接轨，2011年废除体能测试，2015年，恒大淘宝（834338.OC）正式挂牌新三板。职业化改革和足球运动广泛的群众基础，使得中超成为品牌价值最高的国内体育赛事，形成最为完整的国内体育赛事产业链。中国体育进行市场化运作已逐步具备所需的资本和技术条件。
赛事IP产业链可以划分成资源获取、组织运营和赛事商业化三大模块。资源获取直接形成赛事资源，决定了赛事的质量；组织运营是将原始的赛事资源包装成终端产品，如电视节目等，或者进一步分销；赛事商业化是整个链条的价值实现的环节，通过门票收入、节目制作、衍生品销售等方式来变现。虽然赛事赞助和球队赞助发生在资源获取环节，但于赞助商而言价值的实现仍是在商业化中完成。赞助、转播版权、门票和周边销售是赛事变现三大渠道。产业链愈发完整，赛事IP的变现渠道也更加丰富，从而为赛事运营尤其是俱乐部带来更客观的收入，进一步提高IP质量和商业价值。
IP资源成行业制高点，赛事质量仍有待提升。从赛事产业链不难看出，赛事资源占据核心地位，赛事资源的质量和盈利能力决定整条产业链各个环节的兴衰荣枯。从国内外赛事的品牌价值对比中，即使是国内最有价值的赛事IP中超，其品牌价值也“仅”有6.5亿元，不仅远远落后于全球第一、品牌价值高达5.8亿美元的超级碗（国家橄榄球联盟年度冠军赛），与同为足球俱乐部赛事的欧洲冠军联赛的1.27亿美元也有不小距离。在营收额上，中超联赛的3.72亿美元远远落后于NFL（国家橄榄球联盟，北美四大职业体育运动联盟之首）的130亿美元以及英超的45亿美元。[2]营收结构上，NFL和英超均以转播版权收入为最重要的收入来源，而且NFL和英超的收入更平均，门票及衍生品收入占比在20%左右，而中超转播收入仅有7%。在与体奥动力签订5年80亿元的全媒体转播版权合约后，预计2016年转播版权收入占比将提高到35%左右。按照合同的约定，后续年份能分摊到更多的转播收入，预计这一比例会继续上升。转播版权价格体现赛事IP质量，中超转播收入比例正在与一流赛事趋近，但是中超的观众仅局限在国内，国际化程度低，极大限制了转播版权收入，庞大的国内市场一定程度上抵消了国际化程度低的消极影响。作为我国职业化程度最深入的赛事，中超产业化道路无疑是具有代表性的，CBA、中网、北马等赛事未来也将向中超产业结构趋同。在赛事的营收结构上，随着体育产业化深入，中超与海外优质赛事正在快速趋同，观赏性体育未来的增长爆发主要动力是总量的增加——优质赛事的培育和产业化，而非观赏性体育内部结构的调整升级；观赏性体育的发展则促进整体体育产业的腾飞，参与性体育的重要性将逐渐下降。
俱乐部艰难经营，巨额投资压缩盈利空间。在微观层面上，体育俱乐部则是体育赛事有机体中最活跃的细胞与组织。体育俱乐部通过日常经营、赛事参与、运动员管理来直接决定赛事质量，同时也是忠实粉丝群体追捧依附的对象。体育俱乐部往往通过投入资金运营球队，参加职业联赛，以良好的竞技成绩吸引粉丝，最终通过向粉丝销售门票和周边以及投放广告实现营收。而在俱乐部对比中，根据网易体育调查的16家中超俱乐部，14家尚未实现盈利，随着中超公司与体奥动力签订5年80亿合同之后，俱乐部的盈亏状况将会有所好转，而商品销售和广告赞助相对较低的比例，则依然受到赛事质量不高的影响。国内赛事IP仍在形成当中，需要俱乐部投入大量金钱改进硬件引进人才，因此盈利空间较小，也会压缩下游产业链的盈利空间。如果中下游产业链的利润来源是上游过热的资本投入而非赛事质量提升带动的营收改善，那么这样的利润将缺乏可持续性。
巨头抢占赛事版权资源，行业格局初具雏形。赛事IP在产业链中占有核心上游地位，赛事的转播版权也是稀缺资源，竞争十分激烈。转播版权收入也是体育赛事最重要的收入。随着体育职业化和产业化深入，体育万亿市场轮廓逐渐浮现，无论是传统的体育和媒体企业还是互联网新媒体巨头，都争先抢占优质赛事转播版权。这些参与者既包括专业的赛事代理公司，如体奥动力、万达盈方，也有传统媒体和互联网媒体，如中央电视台、腾讯体育、乐视体育等。随着2014年年底放开转播版权限制，版权争夺也愈发激烈。前有PPTV以2.5亿欧元价格拿下西甲5年版权，后有腾讯以5亿美元买下NBA 5年版权，体奥动力更是以80亿元豪购中超5年版权。凡此种种，都说明赛事资源在行业竞争的重要性。企业获得赛事资源后，可以选择分销快速获利，也可以选择自主运营，以内容吸引用户，从而获取广告收入和会员付费收入，甚至可以继续开发周边和游戏等。专业赛事代理公司在赛事运营上经验丰富，媒体技术过硬，和众多媒体都有版权分销等合作关系，但是未能直接面向用户终端；以新媒体为代表的互联网公司，更接近用户终端，在用户营销、话题策划、社交上更有经验，渠道广阔，但缺乏体育赛事经验。新媒体在变现渠道和用户基础上的优势，资本对互联网公司的青睐，以及战略上的协同效应——赛事内容的丰富将极大增强新媒体用户的黏性，付费习惯的培育难度会变小，使得新媒体在IP争夺中动作频频，对传统媒体大有取而代之之势。
欧迅体育：热门赛事IP水涨船高，版权分销业务在行业周期高点选择战略性收缩。欧迅体育主要经营新媒体版权分销和自有赛事版权销售。欧迅体育曾经营2013-2016年亚足联版权包的新媒体销售权、澳网新媒体版权国内分销、2018世界杯外围赛香港站版权、广州WTA网球公开赛国内外版权等赛事版权的获取及分销，并帮助上文广（SMG）多次参与大型赛事版权竞标（包括2018-2022世界杯，2016年欧锦赛，2015-2017欧冠联赛等）。2016 年 8月 2 日，欧迅体育与日本电通扬雅株式会社签订协议，获得2016年里约热内卢奥运会在泰国、阿富汗、东帝汶、巴布亚新几内亚、柬埔寨及老挝六国新媒体转播权利。随着产业化的深入，版权价格的增长最为迅速，也为版权分销创造极大的空间。然而，随着资本的介入，如腾讯、万达、阿里、体奥动力等巨头，必然逐渐增强对版权的控制力度。因此，欧迅体育媒体版权业务的战略意义在于建立新媒体的关系网络，为自有赛事和委托运营赛事提供分销渠道。由于赛事价值实现紧密依赖媒体传播，未来欧迅体育的赛事版权依然需要和传统媒体以及新媒体密切合作。另外一方面，近两年来，随着赛事IP的金融资产属性日渐较强，作为深谙体育赛事版权价值的欧迅体育也逐步对该项业务进行了战略性收缩。
体育赛事持续升温，赞助金额水涨船高。赞助形式包括现金赞助、物资赞助和技术服务赞助，具体赞助内容包括冠名赞助、场地广告、服饰广告、媒体广告、门票广告、LED广告等。体育赞助处于产业链上游环节，为赛事运营提供资金，对盈利能力欠佳的赛事更是如此。2015年，丰田与国际奥委会签订2017-2024年价值16.3亿美元的赞助合同，此外，百威英博与NFL、耐克与NBA都签订了10亿美元以上的赞助合同；而国内方面，耐克取代阿迪达斯与中国之队签订12年超长赞助合同，每年赞助金额超1亿元人民币。据赞助领域著名咨询公司IEG估计，2015年全球赞助领域的市场规模达575亿美元，同比增长4.1%，其中体育领域占70%，达403亿美元。北美是最大的体育赞助市场，2015年，体育赞助市场规模达214亿美元。据普华永道估计，其2015-2019的CAGR可达4.5%。此外，2012年北美体育产业增加值约4200亿美元，其中观赏性体育占31%，即1302亿美元，则体育赞助约占观赏性体育整体市场规模的16.4%。而2015年，亚太体育赞助市场规模达140亿美元，增长率为5.2%，是增长速度最快的市场。2014年，我国体育产业增加值约4040亿元，观赏性体育为767亿元。如果假设中国市场的体育赞助占观赏性体育市场规模的比例和北美一致，那么中国市场的体育赞助市场规模约为126亿元。若按此前估算的体育产业整体增速CAGR 18.12%估计，并假设2025年观赏性体育产业占比达到美国体育产业的31%，那么2025年体育赞助的市场规模约为1325亿元，2015-2025年间的CAGR为26.5%。庞大的市场规模足以支撑连接买卖双方的中介代理环节。但是，客观而言，体育赛事赞助产业链的中间环节进入门槛较低，同时优质赛事版权方和实力雄厚的赞助商都较为强势，对体育赞助管理公司的盈利空间存在挤压。
欧迅体育：国际化的团队与渠道优势构成公司的核心竞争力。如前所述，现时中国体育赞助市场规模约为100亿元，2025年体育赞助的市场规模预计可达1000亿元，2015-2025年间的CAGR为28.7%。但由于赛事方和赞助商具备议价能力，头部赛事资源具备“强者恒强”的特点，预计大型赛事在整体规模中占比会更高。在此背景下，如果中间环节的进入壁垒较低，体育赞助业务的利润空间或难以提升。欧迅体育凭借实际控制人朱晓东先生的日本J联赛任职经历以及和日本企业间广泛联系，连同新加盟的原NBA中国区总裁Mark Fischer，将帮助国内体育赛事加速国际化进程，同时也有助于外资企业打开中国市场，建立自己的品牌。外企网络与渠道优势是欧迅体育赞助业务的核心竞争力。体育赞助咨询业务作为中间业务，需要投入成本较小，是欧迅体育传统且稳定的盈利来源。
体育人口基数庞大，付费观赛习惯正在养成。观赏性体育的三大变现渠道——转播版权、商业赞助以及票房及周边中，以中超的营收结构为例，票房及周边的占比不高于25%。票房及周边与转播同是面向观众，但后者要通过媒体来变现，需要多方面配合经营；票房及周边对俱乐部和赛事主办方而言更容易控制，而且对球队文化培育以及赛事质量影响至关重要，因此是非常重要的产业链下游环节。根据国家体育总局统计，我国目前体育人口为4.66亿人，人口基础庞大。根据易凯资本的估计，2016年中国门票及体育场馆收入达626亿元，其中包括门票、场馆租金与卖品。而根据禹唐体育的估计，美国门票及体育场馆收入中，门票收入占比26.04%。而美国场馆商业化运营经验丰富，对门票依赖程度相对较低。因此我们推算，2015年中国体育赛事门票收入约160-200亿元。虽然我国体育赛事产业化程度低，但是随着大众付费观赛的习惯逐渐养成，未来这块业务的收入增长空间可以期待。我们发现，体育赛事的门票收入与电影票房存在较为稳定的关系：两者均是休闲娱乐型消费，对IP质量有较高要求。在体育产业和电影产业最为发达的北美市场，两者间的比例稳定在1.5左右；水平相若的欧洲地区则为1.9；发展水平较低的拉丁美洲和亚太地区的比例则在0.5左右。2015年，我国的电影票房达441亿元人民币，过去5年的CAGR高达34%。体育门票收入与电影票房比例为0.41。根据联合国教科文组织调查预测，中国2020年电影票房将超过845亿元，或128亿美元；2025年将超过1320亿元，或200亿美元，是2015年北美市场的2倍。若体育门票与票房比例与亚太地区持平，那么对应的2025年体育门票收入为660亿元，2015-2025年的CAGR为21%。
中超产业化程度高，但门票收入仍有巨大的增长空间。在赛事方面以中超为例，中超联赛虽然是国内品牌价值最高、职业化程度最高的比赛，但一年门票收入也不及1亿美元，粉丝数量众多，但赛事运营、文化培育和票务经营仍有很大提升空间。中超联赛2015年场均上座人数达22580人，全球排名第六。如果用粉丝数量做横向对比，凭借我国巨大的人口基数，国内足球俱乐部粉丝数量与海外豪门相比亦不远矣。然而，估值指标方面，作为唯一一家挂牌企业恒大淘宝（834338.OC）的企业价值营收倍数（EV/revenue）高达42倍，远高于曼联的4.5倍、阿森纳的3倍，而且后者的盈利模式更加成熟；而恒大淘宝的粉丝价值为273美元/人，低于曼联的388美元/人和罗马318美元/人，但高于阿森纳、尤文图斯、多特蒙德等海外著名俱乐部。一方面体现了国内资本对体育领域投资的热衷，另一方面也有资本过热之虞。无论是中超俱乐部还是其他体育俱乐部，都面临从以往的行政管理式经营转向市场化的难题。中超俱乐部因为巨额支出，在收入开源上有很大的财务压力；而其他俱乐部则仍在进行职业化和商业化运营改革，在球队成绩激励、球员转会等球队运作与管理上依然有鲜明的行政色彩，对体育产业并不熟悉。因此与门票销售相关的业务，如票务代理、票房承销等，都有大有可为。让专业的中介公司介入到票务环节当中，既可以让俱乐部的门票收入有所保证，减轻财政压力；又可以借助他们的行业经验，发展球队文化，培育忠实球迷。对于这些中介公司而言，这些中介业务不需要如版权经营大量投入资本，可以以自身行业经验建立壁垒。而且与俱乐部的票务合作多是签订长期协议，降低竞争对手的威胁，因此门票销售相关业务会是稳定而可靠的收入来源。
欧迅体育：票房营销方面，借体育产业化东风，培育新的盈利增长点。2015年公司取得重庆力帆、长春亚泰、上海申鑫、新疆雪豹、大连一方、大连超越、哈尔滨毅腾和黑龙江火山鸣泉两家中超俱乐部及六家中甲中乙俱乐部门票5年以上的长期运营权，结成战略合作伙伴关系，以球迷文化建设为核心，改变俱乐部思维，逐步提高俱乐部主场票房，促进中国足球职业联赛商业化运作。重庆、长春、大连等城市并非传统的经济发达的一线城市，而是足球资源市场尚未饱和、而又具备一定的足球底蕴的二线城市，球迷文化的培育、赛事观众的体验等诸多方面都有很大改进空间。欧迅体育通过深耕二三线城市，有望激发当地球市活力。而这一布局是领先于大量扎堆北上广饱和市场的主流。发展更为迅速的电影市场目前在一二线城市基本饱和，三四线城市成为重要增长引擎。根据国家广电总局和中国电影发行放映协会统计，2015年，三四线城市电影市场占比已达35%，超过一线城市贡献比重，未来将会进一步增长。电影市场和球市的目标消费群体相近，电影市场发展具有指导意义，未来体育门票销售市场将更加依赖三四线城市。2016年3月，欧迅体育已与阿里体育达成全方位战略合作协议，将公司的足球票务资源接入阿里体育票务平台。此外，欧迅体育收购了票务系统公司广州德川体育有限责任公司，预期可节省约10%的票务渠道佣金。票务营销运营周期长，收入稳定，而且具备一定的进入壁垒，通过长时间经营可以与俱乐部形成稳定的合作关系，欧迅体育也可充分发挥在体育赛事经营的多年经验，因此票务营销会成为公司核心业务。未来欧迅体育将以球票销售为切入口，直接获取高粘度体育迷，围绕球迷开发高溢价球队周边衍生品，终端消费市场将成新的利润增长点。
以赛事资源为核心，覆盖足球、网球、马拉松等多个项目。欧迅体育是集体育赛事运营管理、体育媒体版权运营管理、体育赞助咨询服务和体育票房营销管理四大主营业务为核心的体育服务业全产业链公司，所有业务均围绕赛事运营展开，服务于赛事的变现，因此赛事资源是欧迅体育的核心竞争力的体现。欧迅体育积极承办运营多项赛事，以赛事运营方的角色占据了产业链的上游环节。欧迅体育主要运营赛事包WTA广州女子网球公开赛、新民晚报暑期中学生足球赛、太湖图影国际半程马拉松、海口国际沙滩马拉松等赛事。2016年6,月，欧迅体育成为2016奥迪A3腾讯体育跑向里约路跑活动的独家运营机构；2015年11月，欧迅体育全资子公司欧讯国际成为国际扑克联合会在大中华区的独家合作伙伴，计划在未来开展更多的竞技扑克的商业赛事。欧迅体育布局的IP以参与性赛事为主，在较为热门和昂贵的观赏性赛事IP上则避免在上游布局，如足球、篮球。此外，欧迅体育也将与阿里体育合作，共同承办大型路跑、世界顶级自行车巡回赛等顶级体育赛事。欧迅体育与腾讯体育及阿里体育的合作，是希望借助互联网巨头的资本优势，获得优质IP的经营，发挥欧迅体育的赛事运营的专业经验，专注于赛事运营领域，维持“轻资产”特点，避免对外源融资的过度依赖。除此以外，欧迅体育还将以产业基金的形式，借助资本的力量，获得足球、路跑等优质赛事资源。欧迅体育选择的IP有精确的受众，经营自有赛事资源，同时也是较为成熟的赛事，确保通过报名费、商业赞助、转播版权和门票收入等渠道可成功变现，以覆盖选手出场费、宣传推广等费用成本；与战略伙伴合作，强强联手，获取优质赛事资源，充分发挥赛事运营的经验，提高赛事质量与营收。
与海外俱乐部积极合作，奠定良好商业伙伴关系。欧迅体育并没有热门赛事经营权，而是通过与足球俱乐部的合作，包括组织海外俱乐部来华进行友谊赛，以及其他的业务开展，如在华营销代理、版权分销、市场咨询顾问、宣传推广等等。2015年，欧迅体育主办了“2015大众汽车杯•广州”广州恒大淘宝VS拜仁慕尼黑的比赛。此前，欧迅体育还举办过“曼联中国行”友谊赛，与巴塞罗那、皇家马德里、尤文图斯等俱乐部也有合作关系。然而，由于海外足球俱乐部议价能力强，要价较高，对公司财务造成一定压力。2015年欧迅体育对拜仁慕尼黑的年度采购达1025.55万元，占全年采购的11.42%。资源策划管理的毛利率也由2014年的8%下降到-81%。对公司盈利有一定的负面影响。公司希望通过这些活动与海外俱乐部建立紧密联系，同时增大自己的知名度，为将来的商业合作打下基础。
赛事运营空间巨大，盈利潜力有待释放。欧迅体育拥有众多长期赛事经营权，依托国内庞大的人口规模与快速上升的体育市场，未来欧迅体育在赛事运营上有望可扭亏为盈。可比公司智美体育（1661.HK）以赛事运营和影视节目制作为主营业务。赛事运营方面，收入来自：赛事的品牌商冠名费、赞助费、广告费，参与者的报名费，赛事门票和衍生品销售。主要经营赛事以路跑为主，如昆明国际半程马拉松、沈阳马拉松、长沙国际马拉松、杭州国际马拉松、广州马拉松等，同时也正在开拓篮球联赛与培训等业务。其赛事资源结构与欧迅体育的以路跑、网球为主的赛事资源布局较为接近。智美体育赛事运营业务的毛利率随着规模的扩张已由2013年的69%下降至2015年的48%，期间赛事营收由1.02亿元增长至3.45亿元。虽然毛利率有所下降，但依然有48%的高水平。预计未来欧迅体育随着路跑、网球的赛事增多，海外俱乐部来华赛事对利润的影响也会逐渐降低，毛利率将会有明显的上升。
产业链布局有的放矢，业务围绕“转播+赞助+门票”。除赛事运营以外，欧迅体育的其他业务还包括体育媒体版权运营、体育赞助咨询和体育票务营销。欧迅体育依靠赞助咨询业务完成原始积累，先后开展媒体版权和赛事资源运营业务。2015年，欧迅体育开始布局票务承销，抓住赛事资源的核心将业务覆盖到赛事IP变现的三大主要渠道，完整的产业链布局更有利于公司发挥协同效应，为赛事资源方提供一站式服务，从而在赛事资源争夺中占据更主动的位置。2016年，欧迅体育开始与阿里体育合作，打造贯通赛事运营、媒体版权、票务以及体育消费等行业环节。2015年，欧迅体育的体育媒体版权运营、体育赞助咨询和体育票务营销的营收占比分别为29%、18%和31%，公司传统业务赞助咨询营收占比逐年下降，欧迅体育已经形成以赛事经营为核心，由媒体版权、赞助咨询和票务承销三轮驱动的业务结构。
三大变现渠道有所侧重，票务营销成核心。2012年以前，欧迅体育以体育赞助咨询为单一业务。2013-2014年期间，欧迅体育布局赛事资源运营与媒体版权经营，2015年引入票务营销业务。各项业务相辅相成，但发展前景和战略侧重各不相同。票务承销权常以签订长期经营权合同的形式来获取。足球与篮球俱乐部一般以往年门票收入2倍左右的价格销售未来的票务销售权。如果经营权的年限在5年以下，盈利空间则极为有限。通过长期的票务营销，以线下的粉丝文化经营增强用户粘性，和线上的新媒体推广扩大粉丝基数。由于足球赛事场数多而稳定、联赛运行机制成熟，因此票务承销的营收较为稳定；当球迷文化和球队文化较为成熟时，俱乐部则拥有较为稳定观赛人群，而长期合同也预先确定了成本，因此利润稳定性强；由于最有价值的中超中甲足球俱乐部数量有限，而长期经营权合同期限一般长达5年以上，后进入者将面临较少的可合作俱乐部，此外长期经营也使票务承销方拥有丰富的票务数据和地方市场经验。欧迅体育新收购的德川体育将在门票定价与票务数据上提供更大的支持。由于球场各个区域观赏效果差异极大，因此需要合适定价才能最大化门票收入，尽可能攫取消费者剩余。目前，业内门票定价业务由大麦网占据主导优势，如果欧迅体育能借助德川体育掌握核心定价权，长期以来将会比竞争对手获得更大的成本优势。长期经营权锁定优质球队资源，票务数据的控制加强定价能力并节约渠道成本，因此票务承销的细分领域具备一定的进入壁垒，对后进入者不利。票务营销因其营收稳定性、利润空间稳定和一定的进入壁垒将逐渐成为公司的核心业务。
布局体育经纪业务，加强赛事资源积累。观赏性体育产业，拥有IP则拥有主动权。凭借日趋完善的产业链，欧迅体育在未来将进一步加强自有IP和委托IP的经营和开发，如WTA广州女子网球公开赛、IFP德州扑克联赛等，推动公司向“制造IP”的方向转型，专营赛事培育。欧迅体育在赛事资源培育上，开始将焦点转向优秀运动员，希望通过引入高水平运动员提高赛事竞技水平。2016年5月，欧迅体育与中国奥运马术运动员华天达成合作协议，将为华天在大中华区提供市场推广、赞助招商、形象包装等服务。2016年6月，欧讯体育拟以现金方式收购陈敏所持有的上海埃肯商务咨询有限公30%股权。埃肯咨询作为国内体育营销和赞助咨询的专业机构，先后和姚明、李娜、刘翔、郎平等众多中国顶尖运动员进行合作，与众多知名运动员有密切的合作关系。运动员是赛事质量的核心所在，利用赛事运营经验和投资合作企业开发优质运动员资源，有助于快速提高自有赛事知名度和竞技水平，培育赛事使其更具吸引力和商业价值。体育经纪业务的开展有利于欧迅体育增强IP制造能力，加强对上游稀缺资源的控制力。利用自有的三大变现渠道和相关业务经验——赞助咨询、媒体版权和门票承销，欧迅体育可以将自己的优质IP迅速变现，形成良性循环。加强赛事资源运营能力，是欧迅体育向产业链上游整合的关键战略。2016年8月，欧迅体育与上海棕泉投资管理有限公司共同发起体育产业基金，第一期募资金额不超过3亿元，以投资优质体育产业企业。借力资本，欧迅体育有望加速业务布局和战略升级。
行业风险：（1）国家体育产业化政策变化的风险：目前我国体育产业化受政策因素推动很大，但是大量的体育赛事职业化、版权市场的开放等都涉及到相关部门和部分企业的利益，改革可能会面临一定阻力。（2）行业格局剧变的风险：优质赛事版权归属对行业格局有重大影响，而资本深度介入赛事运营，将急剧改变行业格局。 估值横向比较。我们选取新三板、港股和美股中开展赛事运营业务的公司作为可比公司。体育之窗、博克森和梅陇体育都是典型的体育产业公司，同时经营赛事运营和其他体育类业务，如体育休闲、赛事竞猜与广告服务等。智美体育则是从传统的影视节目和广告制作等转型经营赛事；麦迪逊公园则凭借场馆优势，同时经营赛事和娱乐活动等多项业务。截至2016年8月15日，新三板体育行业公司（做市板块，剔除负值）2015年PE（TTM）为30倍；主板体育行业公司2015(TTM)/2016PE为102/85倍，三板估值较A股折价70%。 投资建议。欧迅体育拥有丰富的体育赛事运营经验，围绕赛事运营全产业链布局。2015年开展的票房营销业务预计在未来将为欧迅体育带来稳定且持续增长的营收和盈利，借此可打开体育消费终端市场。建议持续关注欧迅体育未来业务转型和赛事资源积累。
[1]注：上述测算数据与普华永道1299亿美元规模估计相差甚大，原因在于普华永道核算的是产业增加值，统计口径是以赛事营收为主，门票收入占32.6%，赞助占28.8%，还包括媒体版权、商品销售。
[2]取自维基百科：
https://en.wikipedia.org/wiki/List_of_professional_sports_leagues_by_revenue
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原文来自“胡雅丽/叶倩瑜 CITICS新三板研究”
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