新三板的狼，真的要来了？利好中透露出的隐忧 ——评五部委发文再提新三板改革发布时间：2018-11-13 11:06:51
今天国家发布了五部委《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》，其中提到了要强化多层次资本市场支持，持续深化新三板改革，这被新三板市场认识解读为重大利好。
我当然也认为是利好，不过这个利好中，我也看到了隐忧。看到消息的时候正在登机，十点回到家之后，连夜写了自己的看法，跟大家探讨。
一新三板的两条逻辑
关于新三板我说过很多，我最看重的有两个根本性的逻辑，分别可以用一句话概括：
第一个逻辑：新三板是中国资本市场的双轨制改革。
中国资本市场改革必须采取稳住存量（A股市场），做大增量（新三板市场）的双轨制策略，犹如当年从计划经济体制向市场经济体制转型的过程中，采取的先稳住存量（国有企业），做大增量（民营经济），再回过头来倒逼、解决存量的双轨制改革。新三板的推出，就是为了解决中国资本市场长期存在的弊病。从新三板推向全国之日，就是走的这条道路。详细论述见《新三板，中国资本市场的双轨制改革》（2016.11.02）
但是，2016年在新主席上任后，显然放弃了双轨制改革的策略，违背了双轨制改革的这种路径或者逻辑，我在2017年端午节就证监会IPO提速和发布减持新规，专门写了文章《减持新规，稳住体制内的权宜之举》（2017.05.30），来提示、警告，这种改革措施违背了双轨制改革的逻辑，中国资本市场的改革思路存在着改革失败的风险。
在《区块链拯救新三板——沉默羔羊的怒吼》（2018.05.27）一文中，我再次预言：
现在市场把这个体制逼到了墙角，不光是投行，某会也被逼到了墙角，再不改，市场会造反的…
很多人问我：新三板什么时候才能好起来？
我说：某会无路可走的时候…
我相信用不了多久，某会不是被市场打脸，就是被中央打脸，这个逻辑我从一开始就讲过了，不信，可以读读去年端午节写的《新三板还是IPO，这是个问题》（点击阅读原文）。
到时候还得用肖钢主席当年的方法，稳住体制内（A股）存量，做大体制外（新三板）增量，重启资本市场的双轨制改革…
时隔不到半月，A股一举跌破3000点，再次上演千股跌停的惨烈景象，目前A股市场的形势，已经证明了这是违背规律的一个必然结果。
第二个逻辑：新三板是一场强制性制度变迁，必须自上而下强力推动。
这个观点，我在接受读懂新三板的采访的时候论述过，详见《东北证券张可亮：新三板是一场强制性制度变迁，必须从上而下强力推进|50人建言新三板之六》（2018.02.24）。
3月10日我在人大商学院也专门以此为题做了演讲，并整理出来《新三板，资本市场的强制性制度变迁》（2018.05.28）。
因为资本市场改革属于金融体制改革中的一环，金融对于国家的重要性，是不言而喻的，我在之前的文章都已经说过，如果金融放松管制，金融自由化所带来的恶果，我们已经从不断崩盘的P2P，消费贷，非法集资中看到了，而且即使是持牌的金融机构，有很多金融大鳄也在利用这些持牌机构为非作歹，比如说明天系，还有安邦保险等等，造成的危害是巨大的，所以国家必然是要对金融进行严格管控。
在这种局面之下，新三板是不可能通过下层的市场需求这种诱导性制度变迁来实现，也就不可能通过市场的力量来推动新三板的进一步发展，中小企业融资难几乎从中小企业诞生那一刻起就存在，已经持续了三十多年了，几乎没有什么政策，是通过民间的力量推动有过任何的变革，都是从上而下的这种制度变迁。
现在新三板的继续建设、完善（我不喜欢用新三板“改革”一词）已经在央行、银保监会、财政部、发改委、证监会这五部委的文件里边专门拿出来提了，这是第一次，五部委联合发文，显然是高于证监会层面，这五部委都是实权部门和执行部门，能够联合发文，应该是中财办协调主导的，这也印证了我所说的《党管金融的原则得以确立和执行——评郭树清6月14日陆家嘴论坛讲话》（2018.06.18），可以从五部委的发文，再来体会“党管金融”这一原则。
可以说这个五部委的联合发文，其实效性要高于国务院出台的支持新三板发展的原则性文件。从这点来看，此五部委发文可以算作是从上而下推动的一个表现，此次文件中提及的新三板“改革”，应该是会见到实效，会动真格。
狼，会不会来，我们能不能信，这取决于是谁喊的……
如果这些政策在今年得以贯彻落实，真的见到了实效，也将验证我所说的新三板是一场自上而下的强制性制度变迁的这一逻辑。
二利好中透露的隐忧
这个文件可能又给处于绝望中的市场人士带来了信心，有人说是超预期的利好。但实际上，我当然认为也是利好，但是也有隐忧。这个文件的全称是《关于进一步深化小微企业金融服务的意见》，从这里边看，决策层依然将解决中小企业融资难的重任希望寄托于银行体系，依然把新三板仅仅是当做扶持小微企业的一种工具，而且是比较靠后的一种工具，新三板在其中只是一项辅助手段。
隐忧一：国家继续依赖银行体系
国家要求中国的银行体系向中小微企业贷款倾斜，要求了好多年了，基本没见效果，这次能够奏效么？银行体系还能够被相信么？这个事我们可以从正反两方面加以思考。
好的一面是，此次政策出台不同以往的有以下几点：
首先，大的宏观政治环境上，国家严惩腐败，尤其是金融领域的腐败，这会有效震慑银行体系的阳奉阴违；
其次，党管金融原则的确立，以及金融监管部门分工的调整，也极大的加强执行过程和执行结果的统一领导和监督；
第三，此次文件对于操作原则和方法规定的较为详细，堵住了执行过程中可能存在的模糊地带。
从这三点上来看，或许会较之以往有所改观，让人有所期待…
但从另一个方面说，整个银行体系多年以来都以盈利和不出风险为第一要务，从态度上来说，整个银行的各个层级的考核体系设计、风控设计与为中小微企业贷款都是不相容的。信贷风险的终身追责制，也让各个层级的人不愿意从事中小微企业贷款这种高风险、低收益的业务；
从能力上来说，基层行的一线信贷人员，已经习惯了为地方政府贷款、为房地产贷款的那种简单粗暴的抵押贷款业务，丧失了如何通过风险评估为中小微实体企业贷款的业务能力。
从这两点上说，如果我国银行的经营理念和考核体系不做大的方向性的改变，效果将会差强人意，而整体理念的改变和微观信贷环境的改善以及从业人员素质的提升，又需要较长的时间，所以我对此又是悲观的…
隐忧二：新三板到底如何定位？
从《意见》中看，我们只能说决策层希望新三板在解决中小微企业融资方面可以发挥作用，至于新三板如何定位，并未提及，当然这也不是这个文件的重点。文件提及了要推进新三板改革，自然是利好，但我们无法通过文件推测出决策层对新三板的定位。
现在如果是决策层，为形势所迫（中美贸易战、金融去杠杆），要来解决中小企业融资难，从而对冲经济下滑的态势，所以又想起新三板，把它推向前台。那如果形势好转了呢？新三板是不是又被雪藏？
我想如果把新三板的作用仅仅定位于解决中小微企业的直接融资还是不够的。新三板的价值和功能并不仅是解决中小企业融资难，新三板是可以彻底的重塑、重新定义中国资本市场，是可以通过新三板的改革，倒逼A股的改革（上市公司去牌照化，投资者去散户化），与A股互联互通，形成我国真正的多层次资本市场，从而重塑中国的资本市场，这样不仅解决中小企业融资的问题，还可以培养独角兽，扶持生物医药等新经济的发展。
在此基础上，新三板将重构中国的整个金融体系，调整我国的直接融资和间接融资比重调失衡问题，解决我国发展不平衡不充分问题，强有力的支持中国经济的发展，确保中华民族的伟大复兴。
这才是新三板可以肩负起来的责任和担当，这也是我喊出新三板改变中国这句口号的逻辑。
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原文来自“张可亮 张可亮的三板会”
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